Euroopan keskuspankin tuettava elvyttävää finanssipolitiikkaa

Euroalueen kriisi jatkuu jo kolmatta vuotta. Kriisin ratkaisuyritykset eivät ole toistaiseksi tuottaneet tulosta, vaan eurotalouden tila on heikentynyt kevään ja kesän aikana. Kokeiltujen keinojen epäonnistuttua uusia ratkaisuehdotuksia on noussut julkiseen keskusteluun.

Viime aikoina monissa puheenvuoroissa on vaadittu lisää toimia Euroopan keskuspankilta. EKP:n rahapolitiikkaa on pidetty riittämättömänä ja euroalueen keskuspankkiireita on kehotettu ottamaan mallia yhdysvaltalaisilta ja englantilaisilta kollegoiltaan. EKP:a on muun muassa vaadittu käyttämään setelirahoitusta rahapolitiikan välineenä.

On myönteistä, että myös monet suomalaiset poliitikot ja muut yhteiskunnalliset keskustelijat ovat havainneet EKP:n olevan ainoa toimija, joka pystyy estämään talouskriisin leviämisen. EKP:lta ei tulisi kuitenkaan vaatia entistä kevyempää rahapolitiikkaa tai setelirahoituksenkaltaisia poikkeustoimia, vaan finanssipolitiikan tukemista.

Setelirahoituksella viitataan yleensä niin kutsuttuun määrälliseen helpottamiseen. Määrällisen helpottamisen ohjelmilla Yhdysvaltojen ja Ison-Britannian keskuspankit ovat pyrkineet painamaan alas pitkiä markkinakorkoja ostamalla jälkimarkkinoilta yritysten ja valtion velkakirjoja sekä muita arvopapereita. Toimien tarkoituksena on kannustaa liikepankkeja lainaamaan yrityksille ja kotitalouksille pienentämällä niiden pitkäaikaisista sijoituksista saatavia tuottoja.

Vaikka EKP ei olekaan aloittanut määrällisen helpottamisen ohjelmaa, on sen harjoittama rahapolitiikka ollut viime vuoden lopusta lähtien hyvin ekspansiivista. EKP on tarjonnut pankkien välisille markkinoille pitkäaikaisia lainoja erittäin matalalla korolla. Ohjauskoron keskuspankki on laskenut lähes nollaan. Tästä huolimatta euroalueen taloustilanne ei ole parantunut.

Ongelma on siinä, että tällä hetkellä matalakaan korkotaso ei kannusta sijoittajia, yrityksiä ja kotitalouksia investoimaan ja kuluttamaan taantumaan ajautuneissa euromaissa. Liikepankit eivät myöskään luota lainaajien velanmaksukykyyn, minkä vuoksi monet halukkaat lainaajat jäävät ilman rahoitusta. Siksi mitkään rahapoliittiset toimet eivät tällä hetkellä onnistu synnyttämään riittävästi rahatalouden elpymisen kannalta välttämättömiä uusia velkasuhteita ja rahavirtoja.

Rahavirtojen synnyttämiseen tarvitaankin tällä hetkellä rahapolitiikan sijasta finanssipolitiikkaa. Kun yksityisen sektorin investointi-, kulutus- ja velanottohalukkuus syvän taantuman tuottaman epävarmuuden seurauksena vähenevät, kasvaa julkisen vallan merkitys taloudessa. Aktiivisella elvytyspolitiikalla julkinen sektori voi kääntää rahavirtojen määrän taloudessa kasvuun ja siten vähentää epävarmuutta. Luottamuksen palautuessa yksityinen sektori alkaa jälleen kannatella taloutta investoimalla ja velkaantumalla.

Euroalueella tehokkaaseen finanssipolitiikkaan ei kuitenkaan ole tällä hetkellä mahdollisuuksia. Syynä on se, että kriisivaltiot eivät saa markkinoilta riittävän edullisesti rahoitusta. Kriisimaiden valtionlainojen korot ovat yksinkertaisesti kestämättömän korkealla tasolla. Näin kriisivaltiot joutuvat elvyttävän finanssipolitiikan sijaan vähentämään kulutustaan ja investointejaan.

Vaikka Euroopan keskuspankin rahapolitiikan rajat ovat tulleet vastaan, voisi keskuspankki tukea aktiivisemmin valtioiden harjoittamaa finanssipolitiikkaa. Toisin sanoen EKP:n tulisi pitää huoli siitä, että elvyttävään finanssipolitiikkaan pyrkivät valtiot voisivat lainata aina tarvittaessa eurovaluuttaa joko markkinoilta tai suoraan keskuspankista kohtuullisin ehdoin.

EKP voisi julistaa jokaisen jäsenvaltion lainakoroille ylärajan. Se voisi ylläpitää tätä korkotasoa ostamalla valtioiden velkakirjoja aina silloin, kun valtionlainojen korot luottomarkkinoilla uhkaisivat nousta EKP:n asettamaa ylärajaa korkeammiksi.

Tällä tavalla kriisivaltioiden lainakorot myös yksityisillä luottomarkkinoilla laskisivat. Sijoittajat ymmärtäisivät, että valtio voi aina tarvittaessa uusia lainansa EKP:n määrittämällä korkotasolla. Näin pelot valtion maksukyvyttömyydestä häviäisivät eikä nykyisille riskilisille olisi enää tarvetta.

Esimerkiksi vaikka Japanin valtion velkaantumisaste on jo yli 200 prosenttia bruttokansantuotteesta, saa se edelleen markkinoilta lähes ilmaista lainaa. Sama pätee muihinkin valtioihin, joiden keskuspankit ovat sitoutuneet toimimaan valtion viime käden lainaajina taloudellisissa kriiseissä.

Euroalueella luottomarkkinat eivät usko keskuspankin tulevan jäsenvaltioiden apuun, sillä Euroopan unionin perussopimuksissa EKP:lta on kielletty jäsenvaltioiden suora lainoittaminen. EKP:a ei myöskään ole alistettu parlamentaariseen ohjaukseen samalla tavalla kuin monia muita keskuspankkeja maailmalla. Lisäksi EKP:ssa on talous- ja rahaliiton perustamisesta lähtien ollut vallalla hyvin konservatiivinen talouspoliittinen ajattelutapa ja tiukka suhtautuminen inflaatioon, johon keskuspankkirahoituksen usein ajatellaan johtavan.

Valtion kulutuksen rahoittaminen suorilla keskuspankkiluotoilla ei kuitenkaan ole sen inflatorisempaa kuin kulutuksen rahoittaminen yksityisiltä luottomarkkinoilta saatavilla lainoilla. Molemmissa tapauksissa keskuspankki luo talouteen uutta eurovaluuttaa. Jälkimmäisessä tapauksessa liikepankit vain lainaavat ensiksi eurot keskuspankista edullisella korolla ja välittävät ne tämän jälkeen valtioille korkeammalla korkotasolla.

Inflaatioaste ei siis suoranaisesti riipu siitä millä keinoilla eurovaluutta välitetään talouteen. Inflaatio riippuu rahavirtojen määrän ja kokonaistuotannon välisestä suhteesta. Jos julkisen vallan finanssipoliittiset toimet kasvattavat talouden tuotantoa samassa suhteessa kuin rahavirtoja, ei inflaatiopainetta synny. Koska kriisimaissa tuotannon laajentaminen on resurssien vajaakäytön olosuhteissa helppoa, ovat keskuspankkirahoitukseen toisinaan liitetyt inflaatiopelot aiheettomia.

Euroopan talous- ja rahaliitto tulisikin järjestää uusiksi siten, että keskuspankin ja valtioiden yhteistyö finanssipolitiikassa vahvistuisi. Institutionaalinen järjestys, jossa keskuspankin rooli finanssipolitiikan tukena on rajattu mitättömäksi, on osoittautunut tuhoisaksi.

Kriisin ratkaiseminen edellyttää EKP:n mandaatin pikaista ja perinpohjaista uudistamista. Nykyisellään EKP pystyy tukemaan euroalueen taloutta ainoastaan rahapolitiikan avulla. Kuitenkin paljon tärkeämpää olisi, että keskuspankki pystyisi aina tarvittaessa turvaamaan kaikkien jäsenvaltioiden maksuvalmiuden ja edellytykset aktiiviseen finanssipolitiikkaan.

Jussi Ahokas ja Lauri Holappa

Kirjoitus on julkaistu Turun Sanomien pääkirjoitussivun vierasartikkelina 21.7.2012.