Vuonna 2007 alkaneesta globaalista finanssikriisistä lähtien on julkisuudessa puhuttu usein siitä, kuinka keskuspankit ”painavat rahaa”, harjoittavat ”setelirahoitusta” tai ”monetisoivat” valtioiden budjettivajeita. Näillä termeillä on useimmiten viitattu erityisesti Yhdysvaltain keskuspankin (Fed) niin sanottuihin määrällisen helpottamisen operaatioihin sekä Euroopan keskuspankin (EKP) velkakirjaostoihin.
Setelirahoituksen kaltaiset termit tuntuvat kuitenkin ohjaavan keskustelua keskuspankkien toimenpiteistä väärään suuntaan. Rahan painamisesta puhuvat kommentaattorit olettavat useimmiten, että määrällisellä helpottamisella pyritään lisäämään kierrossa olevan rahan määrää. Nämä ajatukset näyttävät yleensä perustuvan uusklassiseen rahakerrointeoriaan, jonka mukaan pankit lainaavat saamaansa keskuspankkirahaa eteenpäin. Tämä yhdistyy monien ajatuksissa vielä rahan kvantiteettiteoriaan, jonka mukaan rahan määrän lisääminen ainoastaan nostaa hintatasoa.
Näin ollen jotkut setelirahoituksen kriitikot väittävätkin, että keskuspankkien toimenpiteet saattavat johtaa vaikeaan inflaatiokierteeseen. Optimistisemmat valtavirtataloustieteilijät taas ajattelevat, että nykyisen velkakriisin oloissa olisi pelkästään positiivista saada hintataso nousuun. Tosiasiassa määrällinen helpottaminen ei saa aikaiseksi inflaatiota – oli se sitten toivottavaa tai ei.
Fed ja määrällinen helpottaminen
Kuten tässä blogissa on jo aiemmin todettu, luotonanto ei määräydy eksogeenisesti vaan endogeenisesti. Näin ollen ainoastaan luotonkysyntä määrittää kierrossa olevan rahamäärän. Keskuspankki voi reservien määrää lisäämällä vaikuttaa vain korkotasoon, mutta sillä ei ole mitään mahdollisuuksia pakottaa pankkeja lisäämään lainanantoaan.
Myös Fedin pääjohtaja Ben Bernanke ymmärtää tämän. Jo ennen siirtymistään Fedin pääjohtajaksi Bernanke suositteli määrällisen helpottamisen politiikkaa lääkkeenä niin sanottuun likviditeettiloukkuun. Tuolloin Bernanke perusteli määrällisen helpottamisen politiikkaa sillä, että tämä korvaisi korkotuottoisia arvopapereita korkoa tuottamattomilla reserveillä liikepankkien taseissa. Tämä taas vähentäisi liikepankkien voittoja ja kannustaisi niitä höllentämään luotonantoaan palauttaakseen jälleen entisen voittoasteensa.
Nykyisen kriisin oloissa Fed onkin noudattanut Bernanken ajatusmallia. Ensimmäinen määrällisen helpottamisen ohjelma käynnistyi loppuvuodesta 2008 ja jatkui kesään 2010 saakka. Loppuvuodesta 2010 Fed aloitti uuden helpotusohjelman, jonka on tarkoitus päättyä lähiaikoina.
Fed on ohjelmissaan ostanut lähinnä pitkäaikaisia velkakirjoja. Jo maaliskuussa 2010 Fed oli hankkinut taseeseensa yli viidesosan puolivaltiollisten asuntolainarahoittajien (Ginnie Mae, Fannie Mae, Freddie Mac ja valtiolliset asuntolainapankit) myöntämistä pitkäaikaisista lainoista ja lainajohdannaisista sekä Yhdysvaltain valtion velkakirjoista. Ensimmäinen määrällisen helpottamisen ohjelma koostui yhteensä yli kahden biljoonan dollarin arvopaperiostoista. Toinen määrällisen helpottamisen ohjelma on tarkoittanut vielä noin 600 miljardin dollarin lisähankintoja.
Ostamalla pitkäaikaista velkaa Fed pyrkii alentamaan pitkien velkapapereiden tuottoa. Näin se yrittää lähentää pitkän ja lyhyen velan korkotasoja. Tämä saattaa joissakin tilanteissa lisätä pankkien luotonantoa, sillä ne eivät pysty enää aivan entiseen tapaan hankkimaan tuloja pitkien velkapapereiden hyvistä tuotoista. Lisäksi yritykset pystyvät uudessa tilanteessa hankkimaan helpommin rahoitusta laskemalla liikkeelle joukkovelkakirjoja: yritysten ei tarvitse enää maksaa yhtä korkeita tuottoja bondeilleen, kun pitkien velkapapereiden tuotot ovat ylipäänsä kääntyneet laskuun. Tämä taas pakottaa pankkeja alentamaan lainakorkoja entistä lähemmäksi ohjauskorkoa, jotta pankkien tarjoamat lainat eivät menettäisi kilpailukykyään.
Fed vs. EKP
Määrällisen helpottamisen ohjelmien tuottama hyöty on kuitenkin jäänyt vähäiseksi. Esimerkiksi ensimmäinen ohjelma lähensi pitkää ja lyhyttä korkoa vain noin puolella prosenttiyksiköllä. Ongelmana on myös se, että Fed ei pysty määrällisellä helpottamisellakaan vaikuttamaan kuin markkinakorkoihin. Tällä hetkellä alhainenkaan korkotaso ei kuitenkaan riitä Yhdysvalloissa elvyttämään yritysten investointihalukkuutta, koska finanssipolitiikan kiristykset ovat tukahduttamassa vuodesta 2009 alkaneen kokonaiskysynnän elpymisen.
Sen sijaan EKP:n toimenpiteet ovat osoittautuneet menestyksekkäämmiksi. Niiden päämäärä on ollut kuitenkin tyystin toinen kuin Yhdysvalloissa. Yhdysvaltojen liittovaltiolla ei ole maksukyvyttömyysuhkaa toisin kuin euroalueen jäsenvaltioilla. Tämän vuoksi valtionlainojen korkotaso on EMU-alueella aiheuttanut sellaisia ongelmia, joista Yhdysvallat ei voi kärsiä. EKP:n velkakirjaostojen tavoitteena onkin ollut kriisivaltioiden lainojen korkotason nousun pysäyttäminen.
EKP on ajoittain onnistunut tukiostoillaan rauhoittamaan velkakirjamarkkinoita. Tukiostotkaan eivät kuitenkaan pysty ratkaisemaan kriisiä, ellei EKP ota tukiostojen eksplisiittiseksi tavoitteeksi velkakirjojen korkotasoa. Tällä hetkellä ostoja ohjaa ainoastaan määrällinen tavoite.
Joka tapauksessa Fedin ja EKP:n operaatiot ovat eronneet toisistaan merkittävästi. Sen kummemmin Fed kuin EKP:kaan eivät kuitenkaan ole pyrkineet inflatoimaan taloutta ”painamalla rahaa”. Fedin toimenpiteet ovat olleet kriisioloissa ymmärrettäviä ja EKP:n välttämättömiä. Kaikesta huolimatta kumpikaan keskuspankki ei pysty omilla toimillaan palauttamaan taloutta kasvu-uralle. Se on mahdollista vain ekspansiivisen finanssipolitiikan avulla.
Lauri Holappa
Lähteitä:
Fullwiler, Scott & L. Randall Wray (2011): It’s Time to Rein in the Fed
Gagnon, Joseph et al. (2010): Large-Scale Assett Purchases by the Federal Reserve. Did They Work?
Raha ja talous 